在 Robinhood、xStocks、Republic 等项目的催化下，已经有大量公司的链上「股票」在 Solana 生态系统中出现，一场前所未有的「币股联动」实验正在进行。而 Upexi 继过去几个月持续增持 SOL 后持仓突破 73 万枚，成为持有最多 SOL 的纳斯达克上市公司，还于近日宣布，将通过 Superstate 旗下的 Opening Bell 平台，把自己的 SEC 注册股票在 Solana 上进行**化。

与其计划在同一平台上线「**化股票」的还有另一个「SOL 微策略公司」SOL Strategies，他们都正试图构建一个三层循环结构，用传统股权（或债权）融资购买 SOL 资产、通过链上**化解锁流动性、**借助 DeFi 协议实现资本循环放大，这一模式的成功与否，将直接影响传统金融与链上金融的融合进程。

买 SOL 的公司真的赚钱了吗？

这次即将上线 Opening Bell 的两家公司均以 SOL 为核心资产，但融资模式和持仓策略不同。从融资规模和执行方式看，Upexi 选择了更为激进的路径。Upexi 于 2025 年 4 月 21 日宣布通过 PIPE 私募方式筹集 1 亿美元，由知名加密做市商 GSR 领投。发行 43,859,649 股普通股，每股价格 2.28 美元。募集资金扣除运营等费用后，约 5.3 亿美元用于偿债，剩余资金专门用于建立 SOLana 金库并增持 SOL 资产。据公司高管 Arif Kazi 透露，此次融资的每股定价高于当时的市场价，且未设置**锁仓或**附加条款。Upexi 随后迅速买入 SOL 资产，截至 6 月 30 日，其持有 SOL 数量已达约 735,692 枚，按市价约值 1.1 亿美元。主要三次的购入均价分别为 135.22 美元、141.10 美元、151.50 美元，综合平均成本约为每枚 SOL 142 美元，此部分的 SOL 资产对比现在（157 美元）还有约 10% 的溢价。

而在近日公布公告中，该公司计划通过质押 SOL 获取年化约 7%–9% 的收益，并将布局 SOL 生态中的矿机、节点、质押和 DeFi 等业务。而如果如公告所说大部分 SOL 已经进入质押，则在不减持且 SOL 的平均价格波动不大的情况下，Upexi 在 SOL 质押上的年收益将达到 880 万美元。这些收益并非直接与公司股东分享而是增加入国库，以资产增值直接提高每股净资产提升（NAV per share），也就是每股的「含 SOL 量」。以 3820 万流通股计算，每股对应约 0.0192 SOL（价值约 2.97 美元）。质押收益的累积可能进一步推高每股 SOL 价值，进而支撑股价上涨。

而 SOL Strategies 则采用了可转债融资方式。2025 年 4 月 23 日，公司宣布与 ATW Partners 达成 5 亿美元可转债额度安排，专门用于购买并质押 SOL。首期 2000 万美元资金已于 5 月 1 日前后到账，用于购入 SOL 并质押在其验证人节点上，后续可随市场条件分批提取剩余高达 4.8 亿美元资金。该可转债以市场价转换为公司股票，利息按实收 SOL 的 85% 质押收益率支付。

截至 6 月 30 日，SOL Strategies 持仓 SOL 已从最初的约 267,321 枚（市值约 4000 万美元）增长至 392,667 枚 SOL，平均每 SOL 的购买成本换算成美元约 153.53 美元，以币价来看的话几乎没有太大的亏损或收益。

其报告的当前质押 SOL 的平均收益率约为 7.53%，虽然部分的收益与 Upxie 相似将收益重新投入国库或节点质押，以每股净资产提升。但在与 ATW Partners 的合作中的协议是，通过设施购入并质押的 SOL 产生的质押收益的 85%，该债务部分的利息以 SOL 形式支付给债主，这一模型创建了一个相对自我维持的金融循环，从**天起每投入一美元资本即可产生收益。除此之外，转换条款方面可转债还可按市场价转换为公司股票，具体为在转换前一天的市价。这一安排在加拿大和美国证券法下豁免注册，符合安大略证券委员会规则 72-503，无需加拿大证券法的法定持有期。

买山寨的上市公司股价崩盘，上链能否「续上」资产净值溢价？

无论是 PIPE 还是债转股的形式融资购入 SOL 后，Upexi 与 SOL Strategies 都通过某种形式验证了，SOL 这类资产的功能性收益的可行性，但这仅仅是前两步，且在股价呈现上确实出现了一些系统性的风险。

比如 Upexi 在 2025 年 4 月 21 日报告 PIPE 融资后，股价当日从约 2.3 美元涨至盘中** 16.8 美元，涨幅高达 630%，但随着 6 月 23 日 PIPE 股份解禁、投资人注册转售后，股价单日跌约 60%，随后在 25 日进一步下挫至约 3.26 美元，短短两天内腰斩逾 77%，几乎抹平了该策略前的股价涨势。融资完成后，Upexi 的每股净资产溢价从约 4 倍快速拉升至 7 倍以上，但在 PIPE 股份解禁后迅速回落，目前已接近每股 NAV 水平。

SOL Strategies 起初的融资形式以及购入的方式不像 Upexi 这样激进，但也遇到了类似的问题，4 月 23 日宣布可转债融资后股价涨超 18%，次日收涨 7%，至 6 月初披露 Q2 财报及链上试点，上述期间股价从 1.8 加元涨至 2.42 加元，涨幅约 34%。但截至 2025 年 7 月，股价已从高点回调约 60%，因此其 NAV 溢价也从 Q2 期间的约 5 倍降至 4.5 倍左右。

上市公司的下一个上链通道——Opening Bell

而事实上大部分「币股概念」的上市公司都遇见到了相似的困境，而 Upexi 与 SOL Strategies 借着近期「美股上链」的东风，率先开启链上股票策略与市场结构的转型。在 Superstate 推出 Opening Bell 后，SOL Strategies 这家加拿大上市公司曾宣布计划在纳斯达克上市，但在纳斯达克敲钟之前他们选择先在 Superstate「敲钟」，2025 年 5 月 8 日首先宣布将自家公司股票通过该平台上线，而待监管部门批准后，SOL Strategies 其股票将于今年夏天在 Solana 上交易。而紧随其后 Upexi 于 2025 年 6 月 26 日 宣布将通过 Opening Bell 平台**化股份，双方成为该平台的首批参与者。

Opening Bell 当前选择率先建立在 Solana 上（此后有以太坊等其他链的计划），与 Superstate 发行的 USTB 与 USCC 交互，且公司的股份将由 Superstate 的 SEC 注册、区块链赋能的股份登记代理机构进行记录和**化。不同于其他「镜像**」，该形式将不是合成敞口或包装**，而是公司实际的股份**真正上链。而颇具仪式感的是，与纳斯达克类似，Superstate 表示在公司的从 Opening Bell 上市时会在 Superstate 位于纽约的总公司同步敲钟。

对于已经上市的公司 Opening Bell 提供一个从现实到 Crypto 的「虚拟跨链桥」，而对于尚未上市的公司，Opening Bell 则更像是纳斯达克或纽交所的「Pre Market」，提供在加密原生市场中向加密用户开放股份的能力，为未来「正式上市」提供不同的资金敞口。

Opening Bell 真的能拯救「币股概念股」吗？

目前来看，无论是 Upexi 还是 SOL Strategies 或是其他买币公司，其每股 NAV 的核心支撑几乎**来自于所持 SOL 的市值。社区许多人关心他们是否会运用套娃的路径去造一个「币股泡沫」，用 PIPE 或可转债融资购买 SOL，随后将公司股票**化上链，再将股票作为 DeFi 中的抵押资产用于借贷，从而释放出新的可投资本，实现「购 SOL——抵押——再投资」的飞轮结构。

然而 Opening Bell 平台的股票发行和交易仍处在严格的监管框架下。平台要求投资者在通过 KYC 认证并完成相关教育后，才能将「链上股份」(Token Shares) 保存在事先获批的白名单钱包中，现阶段只有现有股东、通过 Superstate KYC 认证的投资者、以及合规「KYC」的合作钱包拥有白名单权利。换言之，链上股票交易目前**于经过审批的账户，投资者还无法自由地将**化股票投入任意 DeFi 协议进行抵押和借贷。

但与此同时，Superstate 与 Solana 政策研究所等机构已向美国证监会提交了一项名为「Project Open」的试点提案。该提案设想在受限的发行人范围内，让部分美国公司可在 SOLana 等公链上原**行、登记并交易其股票。交易过程同样需要在获批的白名单钱包中完成，并设置了监管机构随时干预和修改的权限。如果 SEC **批准，这意味着股票可以像加密货币一样实现全球全天候、实时交割；如果否，则传统交易模式将延续。

Superstate 的 CEO Robert Leshner 在一次采访中表示他押注的是新一代的加密货币优先投资者。「这是一波巨大的资本浪潮，他们不在乎经纪账户，只在乎区块链钱包，他们希望能够以自己习惯的方式进行交易。我真的认为这是一个全新的资本市场，随时准备迎接企业的加入。」并补充道「全球范围内对冲基金、风险投资公司已经迷上了加密原生渠道，并指出 Superstate 在全球拥有 150 家机构客户，包括 Arrington Capital、BitGo、CoinFund、Flowdesk 和 ParaFi 等知名机构」。

这一路径无疑为机构投资者提供了更多进入通道。但是否能长期支撑资产净值溢价，仍取决于底层资产的可持续性。与拥有强共识的比特币不同，SOL 作为偏收益型资产，更依赖质押、DeFi 使用等场景来维持其价值锚点。若链上股票无法快速被 DeFi 生态吸纳并嵌入，如不能有效进入借贷市场或成为做市基础资产，这类公司将更容易被市场视为「山寨版 MicroStrategy」，其估值体系将迅速退回至「SOL 仓位折现 传统业务折价」的老路上，而非进入「资产工具型企业」的全新范式。

Upexi 已先一步将自家股票挂入 Webull Corporate Connect 并启动 Nasdaq 衍生交易，同时在链上布局 Opening Bell **化路径，其双市场交易结构使其股票波动不仅取决于公司基本面与 SOL 价格，还受链上清算、杠杆挤兑等因素影响。这类高杠杆结构在短期内可能吸引加密套利者、专业 DeFi 用户的关注，带来阶段性的资本涌入与估值跃升，但它也意味着股票价格将变得「币化」，其波动性可能远超传统市场投资者所能承受。

一旦链上出现杠杆过高、资产价格剧烈波动，反向清算机制可能将「股价**」迅速转为「踩踏崩盘」。对于试图通过「链上**」实现 NAV 溢价延续的公司而言，这是一把双刃剑，若未形成真实链上金融闭环，这类公司的定价更可能被重新回归「加密仓位 营收贴现」的模型，其原本寄望的估值想象空间或将被压缩。

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